长期以来，司法实践中鲜有证券评级机构承担债券虚假陈述侵权责任的案例。一些市场人士习惯性地认为，不同于其他中介机构对既有事实的核查或合规性评价，评级意见是具有高度主观性的预测性意见，既然是意见而非事实陈述，就不存在虚假陈述的问题。而且，评级业内多采用发行者付费模式，评级机构与发行人存在委托关系，但与投资者并不存在任何合同关系，那么评级机构为何要对投资者承担责任呢？即便要评级机构承担债券虚假陈述侵权责任，这种可能性也是极低的，因为以往的债券发行往往存在刚性兑付措施或地方政府信用的隐性担保，违约风险并不高，于是证券评级机构出具评级意见更多地是为了满足形式的监管要求，实质作用不大。

　　这些认识固然反映了证券评级业的一些特殊属性和免于过于严苛的赔偿责任的诉求，但并不符合债券市场法治化的原理和要求。随着一些案件的出现，证券评级机构不承担虚假陈述侵权责任的“惯例”被打破了。此外，2022年1月施行的《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》彻底取消了诉讼前置程序，加之中国版集体诉讼制度的确立和广泛实践，可以预见，要求证券评级机构承担侵权责任将不再是稀有现象。为此，有必要澄清上述不当认识，从理论上深入探究和回答证券评级机构为何要承担债券虚假陈述侵权责任，使其准确认识自身执业行为的性质，进一步提高内控合规水平，夯实债券市场的法治基础。

　　一、评级意见并非简单的言论或意见，实质上是分配金融资源的强势话语权

　　证券评级在外观上表现为预测性的意见，单纯的意见发表似乎不应是证券评级机构对投资者承担侵权责任的理由。表面看来，证券评级无非是评级机构将复杂的资本市场信息加工为易于识别和利用的符号，对证券的投资价值、风险进行排名，并将其推荐给投资者，作为投资决策的参考。简言之，证券评级只是一种评价推荐意见而已，与酒类、景区评级等其他领域的评级并无不同。而评级机构的优势在于它有更好的途径搜集信息，雇佣众多的专业人士分析、判断和预测市场自身的品位或偏好。在美国评级业的早期，为了获得这种评价推荐意见，投资者往往要购买评级机构发行的出版物，这让评级机构更像是公共媒体，而不是金融机构。因此，在相当长的时期内，评级意见被认为属于自由言论范畴，评级机构并不会因为单纯的预测性意见而对投资者承担赔偿责任，除非其存在实际的恶意。但投资者往往很难证明评级机构存在实际恶意，造成的后果是评级机构常常脱责，这显然不利于评级业的高质量发展。在2001年“安然丑闻”中，三大评级机构备受指责，因为其在安然公司破产前四天还给予其最高等级的评级，这种评级被市场嘲讽为讣告而非预测。随后，美国法院开始否定评级意见属于自由言论范畴。在惠誉案中，法院认为，惠誉信息收集和传播的业务建立在付费客户需求的基础上而不是新闻价值的判断上。当评级机构接受付费委托或积极构建商业关系从而使其评级具有明确商业性时，必须作为专门机构为其故意或者过失虚假陈述(从而违反信赖义务)承担普通法或联邦证券法下的专家侵权责任。也就是说，评级机构不应被定性为新闻机构，而是专门的金融机构，其出具的评级意见是一种专家意见，在评级机构存在过失的情况下，它仍应就此对投资者承担侵权责任。就评级机构对2008年次贷危机的推波助澜问题，美国国会最终于2010年通过《多德—弗兰克法》，在制定法层面彻底改变了信用评级机构不被视为证券发行中介机构的规则，明确其出具的评级意见为专家意见。

　　从自由言论到专家意见的认识转变，意味着评级机构在专业过失的情况下，仍要对投资者承担侵权责任，这背后实际上反映了对评级意见性质的深入认识。从宏观的市场功能来看，信用评级并非简单的中介业务，实质上是对被评级市场主体的信用资本进行定价，引导市场按照评级结果去分配资源。显然，评级较高的市场主体更容易获取低成本的融资，而评级较低的市场主体往往要付出更大的代价，甚至为市场所抛弃。就此而言，信用评级虽表现为一种意见，却是一种强势的经济话语权，它不仅对经济主体、投资者，甚至能对一国政府的信用资本定价和资源分配产生巨大的影响。因此，早期的看法简单地将评级机构等同于信息中介，没有充分认识到金融领域的公共性、特殊性，忽视了评级意见对金融市场产生的重要影响，已不合时宜了。

　　二、法律保护投资者对评级意见的合理信赖

　　从上述宏观市场功能来看，评级意见分配金融资源的强大功能足以对投资者产生巨大影响，而在微观的具体业务中，投资者也自然会对评级意见产生合理的信赖。评级意见具有相当的专业性，评级机构开展信用评级要进行相应的信息收集、分析、评估、审核和结果发布等活动，并通过预先定义的信用等级符号对市场主体的偿债能力和偿债意愿所做的综合评级。它并非纯粹的意见，而是建立在事实调查的基础上，不仅对发行人起到了“信用评价”乃至“信用背书”的作用，也向投资者提供了信用风险的评估，也就是说，投资者已在很大程度上对评级意见产生了合理信赖，并据此做出投资决策。由此，当评级机构因执业过失发布不当评级意见时，就应当对投资者承担专家责任。个中道理，正如英国的Heaven诉Pender案中法官所描述的：“不管什么时候，一个人如果处于这样一种境地，即每一个人相对于其他人来说能直接意识到：如果他在那种环境中不运用一般的关注和技能就会引起对某人或其他人的财产的危害，那么运用一般的关注和技能以避免这种危害的责任就产生了。”

　　正是基于保护投资者合理信赖的要求，法律赋予了中介机构看门人的角色定位——相对于证券监管机关的“公共看门人”角色，中介机构是“私人警察”，像“看门人”一样担负着在市场交易过程中阻止不当行为的职责。就评级机构而言，在债券的发行、交易过程中，一般需要有资质的评级机构进行等级评定，评级意见作为专家意见已成为市场交易的必要条件，对债券市场起到增信或预警的作用。此种职责是法定而非约定的，简单地以评级机构和投资者不存在合同关系或付费关系为由主张评级机构不承担责任同样是站不住脚的。事实上，评级业务之所以在20世纪70年代以后从投资者付费模式转到发行者付费模式，就是为了解决该行业长期存在的投资者获取信息的“搭便车”问题。采取发行人付费模式可以有效地对所有投资者收费，因为发行人能通过略微降低债券利率的形式将其所支付的评级费用分摊给每个投资者。故本质上，投资者是评级费用的终局承担者，评级机构对其负责是理所当然的。

　　三、侵权责任是纠正评级机构声誉机制失灵的外在保障

　　近年来，我国债券市场朝着市场化、法治化、国际化方向不断前进，信用评级行业的高质量发展成为各方期待。作为债券市场中关键的中介服务机构之一，评级机构要摆脱以往对刚性兑付措施或地方政府隐性担保的依赖，发挥更实质性的评级作用，就需要不断完善声誉机制，严格落实监管制度和自律规范。从逻辑上看，评级机构等“看门人”是市场中的重复交易者，他们在这一过程中积累了重大的声誉资本，以此为担保为投资者提供金融产品的核实、鉴定任务、质量保证等，他们不会为一时利益包庇客户，而让自身声誉扫地甚至退出市场。但该声誉机制毕竟只是内在的自我约束，在一些情况下会失灵，如一些雇员可能会枉顾评级机构的声誉而与客户同流合污，又如声誉资本不高的评级机构也可能“破罐破摔”，大肆“出售”评级牟取利益，在责任追究机制不畅的情况下，这种状况会更严重。为此，需要强化评级机构法律责任特别是民事责任的追究，通过外在责任机制与内在声誉机制的有效结合，不断夯实看门人机制。结合我国实际，信用评级行业声誉资本不彰，评级虚高、评级泡沫，无视监管和自律规范进行评级套利等现象，目前仍在一定范围内存在，在这种情况下，就更有必要强化评级机构债券虚假陈述侵权责任，督促其珍惜和提高自身声誉，切切实实履行好“看门人”职责。

　　总之，从评级意见分配金融资源的强势话语权、保护投资者合理信赖、纠正评级机构声誉机制失灵等角度看，让证券评级机构承担侵权责任是十分正当的。

　　树立和强化这一法治观念，有助于推动证券评级行业的高质量发展、保护投资者利益、促进债券市场健康规范发展和优化金融市场生态。但不可否认的是，评级机构的侵权责任涉及相关主体的行为模式及其相互关系的调整，有其限度所在，这是观念树立后要解决的另一问题，需要深入研究。

　　（本文系北京市社会科学院2022年度院一般课题《从证券概念看防范化解金融风险的证券法方案》的阶段性成果）

　　（作者单位：北京市社会科学院法治研究所）