摘要：目前我国的证券市场存在着大量的中小投资者，中小投资者的合法权益往往受到大股东的侵害，上市公司的大股东通过各种非法手段侵害中小投资者的合法权益，由于我国证券市场的法律制度还不够完善，中小投资者的合法权益往往得不到有效的保护，中小投资者在证券市场中的弱势地位一时尚不能够改变。

　　关键词：中小投资者；弱势地位；保护

　　我国目前的股市中存在着大量的中小投资者，中小投资者是中国股市的主要力量，然而中小投资者的利益往往得不到有效地保护，自身的利益经常受到侵害，诉求得不到表达。国外成熟市场的发展历史表明，一个市场对中小投资者的保护程度如何，影响着这个市场的健康发展，我国股市的发展史只有短短的21年，很多制度不健全，对中小投资者的保护力度不足，中小投资者在证券市场中处于弱势地位，中小投资者的利益需要健全的法律制度去保护。

　　一、中国上市公司中小投资者的地位

　　证券市场投资者是指投资于股票、债券等证券市场金融产品的主体。以股权多少为标准，证券市场投资者一般分为控股股东，大股东，中小股东；以主体性质为标准，可分为机构投资者和个人投资者。中小股东是与控股股东、大股东相对而言的，主要是指对公司不享有控制权、无法对公司决策实施影响的那一部分股东 。

　　经过二十年的发展，中国的证券市场快速的发展，上市公司的规模日趋扩大，中国的股市已经成为了中国经济的晴雨表。股票的总市值占GDP的比重大幅增加，从下表中我们可以看到从1992年的52家上市公司发展到了2008年底的1625家上市公司，股票发行的总股本从68.87亿股扩大到了24583.60亿股，股票总市值在1992年只有1048.15亿元，在2007年大牛市的时候达到了327140.89亿元，从1992年股市总市值占GDP比重的3.93%，上升到2007年的132.65%，股市中的全国开户数逐年增加，2008年底达到了15920.68万户，其中的个人投资者开户总数 15424.1324 万户。

　　目前，中国股市还是以个人投资者为主的证券市场，中小投资者是中国股市的主力军，而这些中小投资者权益却往往得不到有效的保护。中国经济高速发展的成果应该由全民来分享，中国上市公司的发展也应当让投资者收到应有的回报，然而目前中国上市公司的内部治理机制依然存在“一家独大”,“内部人控制”，中小投资者的权益得不到充分保护等问题。无论是国有企业还是民营企业，都存在董事会结构失衡，董事长权利过大等问题，中小投资者的诉权得不到保护，大股东通常用优势的投票权压制中小投资者的投票权，通过一些对中小投资者不利的决议，致使中小投资者处于天然的弱势地位，在与大股东的博弈中中小投资者的权益屡屡受到侵害，最后中小投资者只能采取“用脚投票”的消极策略，这就导致了中国证券市场的融资功能，投资价值，优化资源配置及资本定价功能被削弱了。

　　而一个国家证券市场的稳定发展的前提取决于对中小投资者的保护程度如何。国外的研究表明，投资者的保护水平程度的差异是各国证劵市场发展程度差异的主要原因之一，例如LLSV（1997）对各国证券市场的比较分析表明，一国资本市场的健康发展与中小投资者的保护密不可分。20多年来，我们虽然在证券立法方面取得了长足的进步，对中小投资者的保护力度不断增大，但是各种侵害中小投资者的黑幕交易，关联交易，证券欺诈还是层出不穷，在法律制度方面还有很多需要完善的地方。中小投资者还是处于市场博弈的底层，还处于被人鱼肉的地位。

　　二、中小投资者权益受损分析

　　（一）大股东对中小投资者权益的侵犯

　　1.虚假手段骗取上市资格

　　一些公司为了达到上市圈钱的目的，采用虚构利润，提供虚假的申报材料，骗取上市资格。著名的红光实业造假上市案件，1997年6月6日，红光实业在上海证券交易所正式挂牌交易，根据红光实业的招股说明书披露，公司上市前三年实现了三年连续盈利，特别是在1996年当年盈利5400万，同时，公司对1997年的盈利预测为7055万元，但是就在红光实业当年的年度报告中披露，公司当年巨额亏损1.98亿元，上市才短短半年的时间，业绩反差却又如此大，后来经过中国证监会的调查，一个令人瞠目结舌的真相摆在投资者面前，红光公司上市的申报材料都是虚构的，经查实，1996年红光公司实际亏损10300万元，虚报了15700万元，公司上市后1997年实际亏损22952万元，少报了3152万元。

　　2.非法占用上市公司资金

　　上市公司经常被大股东或实际控制人当做“提款机”，中小股东的资金被大股东“有偿”或者“无偿”地使用，通常有四种手法：一是直接的占用上市公司的资金；二是通过与上市公司的关联交易占用；三是通过受让资产或股权方式占用；四是大股东通过对上市公司的控制使其长期不分红。上市公司的大股东长期占用公司的资金，致使上市公司的正常经营受到严重影响，业绩出现下滑，甚至出现巨额亏损，最后受伤的还是中小投资者。

　　3．违规担保

　　大股东或实际控制人利用上市公司违规为关联公司提供巨额担保，侵害上市公司和中小投资者的权益，2001年底，兴业房产的对外担保余额达到了惊人的12.5亿元，涉及十余家公司，其中9.7亿元已经逾期。公司最大的一单担保是对上海纺织住宅开放总公司提高的高达4.64亿元的借款担保，已有4.24亿元逾期。大股东让上市公司背负如此巨额的负债，明显影响到了公司的正常经营。2002年4月，上海证券交易所发布公告，对兴业房产进行了公开的谴责及处罚。

　　4.分红派息率低，股利分配不规范

　　大股东或实际控制人对上市公司的控制，通过决议致使上市公司不分红，使未分配利润留在上市公司，中小投资者分享不到上市公司成长带来的回报。虽然分红派息率低是各国的证券市场普遍存在的问题，但是我国上市公司分红派息率远远低于发达国家成熟的证券市场。美国证券市场的股利支付率长期稳定在50%左右，而我国的股利支付率在40%左右。上市公司存在大量不分红的“铁公鸡”，比如1999年有560家上市公司不分配利润，占到了所有公司总数的59%。

　　5.关联交易侵犯中小投资者的权益

　　大股东通常通过不公平的关联交易，将上市公司的资产或利润转移至母公司或其控制的关联企业。比如说，向上市公司高价出售原料，低价收购上市公司的产品，再以市价出售产品赚取差价，或者无偿占用上市公司的资金，向上市公司高价转让劣质资产。大股东通过这样的关联交易侵吞上市公司的优质资产，侵犯中小投资者的权益。

　　6.信息披露违规

　　大股东或实际控制人为了获取私人利益，经常违规披露信息，误导中小投资者。大股东或实际控制人操纵上市公司进行违规披露信息的方式主要有：（1）为了进行一些内幕交易，故意延迟披露上市公司信息，造成外部投资者获取上市公司的信息存在时间差；（2）为了配合公司的一些运作，根据公司的需要进行披露；（3）为了操纵股价，故意隐瞒一些应该披露的信息，或者披露一些无关痛痒的信息，误导中小投资者的判断；（4）披露虚假的信息。

　　7.操纵股价

　　市场的操纵行为表面上看是投资者的合法投资行为，但实质上是对投资者证券自由权利的非法使用和滥用。证券法77条例举了几种市场操纵的行为:（1）单独或者通过合谋，集中资金优势、持股优势或者利用信息优势联合或者连续买卖，操纵证券交易价格或者证券交易量；（2）与他人串通，以事先约定的时间、价格和方式相互进行证券交易，影响证券交易价格或者证券交易量；（3）在自己实际控制的账户之间进行证券交易量，影响证券交易价格或者证券交易量；（4）以其他手段操纵证券市场。中小投资者信息落后，力量单薄，很容易形成跟风，市场操纵者操纵股价的行为，严重的损害了中小投资者的权益。

　　8.再融资对中小投资者的侵害

　　大股东控制上市公司肆无忌惮在证券市场圈钱，令人记忆犹新的是2008年股市处于熊市时，中国平安的千亿融资计划公告一处，沪深两市股指大幅下挫，中小投资者损失惨重。目前上市公司再融资的方式主要有三种：增发、配股、发行可转债。在国有股股东和法人股股东不参与的情况下，无论哪种方式都将侵犯中小投资者的权益。

　　（二）机构投资者对中小投资者权益的侵犯

　　机构投资者一般持有上市公司股份数量较多，获取信息的能力强，拥有扎实的专业技能，机构投资者往往积极的参与上市公司的治理，谋取自身利益的最大化。如果机构投资者在参与上市公司的治理过程中，积极的行使自己的权利，使公司治理在内部达到平衡，将有利于公司结构的优化，中小投资者的权益也可以间接的得到保护。然而如果没有合理的制度约束机构投资者，机构投资者就会在介入上市公司的治理过程中，选择对自己有利的方式参与公司的经营活动。机构投资者有时候为了谋取更大的利益，与大股东之间合谋进行隧道交易，或者与其他机构投资者联合起来操纵市场，或者利用自己手中的投票权通过投票影响上市公司的决策谋取私利，这些行为都会侵害中小投资者的权益。

　　1.机构投资者通过操纵市场侵害中小投资者的利益

　　虽然机构投资者资金规模庞大，一般很少象散户一样做短线操作，但是机构投资者也是追求利益的实体，也具有内在的投机冲动。股市存在一种“羊群效应”，即使是信息来源广泛的机构投资者也会做出“羊群效应”的行为，这时候越来越多的机构投资者都会买入一些股票，或者卖出一些股票，由于机构投资者的交易量大，这些股票的股价会大幅上涨，或者大幅下跌。而一些提前获取内幕消息的机构投资者，可以提前卖出获利或者提前止损出局，那些没有内幕消息的机构投资者就会被套牢，而更风的中小投资者损失更惨重。

　　2.机构投资者通过违规操纵证券交易侵害中小投资者的利益

　　机构投资者在证券市场进行违规的操纵证券交易的方式主要有倒仓和对敲两种方式。倒仓是指同一基金公司的两只或者几只基金间，事先约定时间，价格，数量在证券市场进行交易从而增大交易量，完成增仓或者减仓的目的。对敲是指对敲也称为相对委托或合谋，是指行为人意图影响证券市场行情，与他人通谋，双方分别扮演卖方和买方角色，各自按照约定的交易券种、价格、数量，向相同或不同的证券经纪商发出交易委托指令并达成交易的行为，即一方做出交易委托，另一方做出相反交易委托，依事先通谋的内容达成交易 。此外，机构投资者还可以通过虚开账户的方式操纵证券交易，主要表现有：机构投资者假冒个人投资者违规申购新股，机构投资者利用个人账户进行分仓交易，操纵证券交易价格，机构投资者通过“老鼠仓”进行违规交易。

　　（三）中介机构对中小投资者权益的侵害

　　证券中介机构包括经营证券业务的证券公司和从事证券服务业务的证券等级结算公司、信用评级机构、证券投资咨询公司、会计师事务所、资产评估机构、律师事务所、证券信息公司等。证券中介机构在市场中起着至关重要的作用，它是连接证券市场投资者和筹资者的桥梁，成熟的市场主要是通过规范中介机构的行为以便实现对市场的监管和对投资者的保护。我国的证券中介机构经常会出现违法违规、失信情况严重等现象，这些行为都严重侵害了中小投资者的权益，主要表现有以下几个方面：

　　1.虚假“包装”企业，骗取上市资格或财务造假

　　证券中介公司通过对上市公司进行上市辅导、审计等执业过程中，能够比较深入的了解上市公司的业绩情况，资产质量。一些中介机构为了获得更多的市场份额，提升自己的业绩，放弃了公正，监督的职能，配合上市公司造假，任何公司的造假行为都与中介机构合谋。

　　2.散布虚假信息误导中小投资者

　　中国证券市场的中小投资者在投资的时候往往通过各种传闻和消息进行投资。证券中介机构会发布各种对上市公司的研究报告，引导中小投资者进行决策。在利益的驱动下，一些证券中介机构的工作人员违背职业道德，昧着良心发布一些虚假的投资报告，故意误导中小投资者，为某些机构投资者或者个人谋取高位套现的私利。

　　3.操纵股价

　　证券中介机构在证券市场有一定的影响力和地位，证券中介机构利用自身的这些优势，要么自己操作，要么配合证券市场的庄家操纵股价，赚取非法利润。著名的股市黑嘴汪建中，通过先买入股票，然后再发布虚假报告，向公众推荐股票，再卖出获利的手段操纵证券市场，违法所得1.25亿元。

　　三、如何保护中小投资者的合法权益

　　（一）完善中小投资者诉权

　　诉权最直接的作用与功能在于启动司法权，使得司法工具可以运转。没有诉权，就没有司法权的发动与运行，也就谈不上对权利进行司法救济。 我国目前的法律法规对投资者诉权的规定很不完善，既缺乏原则性的规定又缺乏具体的条文，在实践中可操作性不强，中小投资者的权益往往得不到保护，不利于证券市场的健康发展。股东派生诉讼制度是保护中小投资者权益的一项重要内容，而我国股东派生诉讼制度的不完善，使中小投资者的权益得不到有效的保护。我认为，要完善我国的股东派生诉讼制度，要从我国的实际出发，建立合理可行的制度，既能有效的保护中小投资者的利益，又能防止滥诉，造成司法资源的浪费。

　　（二）引入人数不确定代表人诉讼制度

　　我国目前并没有明确的人数不确定代表人诉讼制度，最高人民法院规定，证券投资者提起民事诉讼赔偿，应当单独起诉或者共同起诉，不宜采用集团诉讼方式。然而在证券市场上的投资者人人数众多，一旦证券公司发生违规行为，大量中小投资者的权益将受到侵害。我国可以借鉴美国的投资者集团诉讼制度或者台湾的证券投资者团体诉讼制度，可以在以下方面做出具体的规定：（一）赋予当事人诉权，对于符合诉讼条件的当事人应当准许其参与到诉讼中；（二）人民法院立案后，应当在公开的媒体发布公告，使其他的当事人参与到案件中；（三）明确诉讼代表人的资格要求，加强对其诉讼行为的监督；（四）诉讼代表人的诉讼行为对全体成员具有法律效力；（五）投资者对判决不服的可以提起上诉，但上诉不涉及其他当事人。

　　（三）建立投资者集团诉讼制度

　　与其他解决多数人争议的投资者诉讼制度相比，投资者团体诉讼具有其独特的优势：一是由专门的投资者保护机构代表投资者进行诉讼。专业机构无论是经济实力、专业知识、信息等方面都比中小投资者具有优势，在诉讼中举证能力、承担诉讼风险的能力等更强，由其代表投资者诉讼比投资者自行诉讼更有利。二是使多人诉讼更加经济。团体诉讼将多人分别提起的多个诉讼变为由团体提起的单一诉讼，简化了诉讼程序，有利于减少法院的工作量，节省当事人的诉讼成本。三是团体诉讼可以避免代表人诉讼中关于代表人选任、监督等复杂的诉讼技术问题，而且团体与成员之间的关系相对简单，诉讼起来更为方便。 为了加强我国对中小投资者的保护，可以借鉴国外的经验建立投资者集团诉讼制度，在实践中，可以规定：（一）适当的减少诉讼费用；（二）实行律师胜诉付酬，从赔偿款中提取一定比例的费用；（三）在证券民事诉讼中实行举证责任倒置；（四）成立专业的裁判机构，专门负责审理证券民事诉讼赔偿等案件。

　　参考文献

[1] 孙曙伟.证券市场个人投资者权益保护制度研究[M].北京：中国金融出版社，2006

[2] 刘亚.证券市场中小投资者权益司法救济研究[D].湖南大学，2004

[3] 肖珉.中小投资者法律保护与权益资本成本[M].北京：北京大学出版社，2009.

[4] 危兆宾.中国上市公司中小投资者权益保护制度研究[D].辽宁大学，2009.

[5] 王开定.美国集体诉讼制度[M].北京：法律出版社，2008.